机构：国联民生证券

接头员：邓周贵/徐锡联/刘景瑜/吴雪枫

事件

公司发布2024 年报，2024 年/2024Q4 公司总收入分散为1741.44/510.22 亿元，分散同比增长15.66%/12.77%，归母净利润分散为862.28/254.01 亿元，分散同比增长15.38%/16.21%，收入利润略高于此前公告。2024Q4(总收入+Δ条约欠债)506.83 亿元，同比+5.64%。2024 年/2024Q4 销售收现分散为1826.45/529.60 亿元，分散同比增长11.57%/0.98%，现款流进展高超。

茅台酒量价都升，经销渠说念占比晋升

分居品看，2024 年茅台/系列酒分散竣事收入1459.28/246.84 亿元，分散同比增长15.28%/19.65%，其中茅台酒量/价分散同比增长10.22%/4.59%。分渠说念看，2024年直销/ 批发渠说念分散竣事收入748.43/957.69 亿元， 分散同比增长11.32%/19.73%。2024Q4 直销/批发渠说念分散竣事收入228.54/272.39 亿元，分散同比增长8.69%/16.76%，其中“i 茅台”竣事收入52.57 亿元，同比-29.93%，剔除“i 茅台”，2024Q4 直销渠说念收入175.97 亿元，同比增长30.12%。

盈利进展较好，Q4 净利率有所改善

2024 年毛利率92.08%，同比-0.04pct，咱们预测毛利率下跌主因系列酒增长较快、飞天茅台在茅台酒中占比加多、非标居品结构下移。2024 年销售/处治/买卖税金及附加比率分散为3.24%/5.35%/15.46%，分散同比+0.15/-1.11/+0.69pct。归母净利率为49.52%，同比-0.12pct。2024Q4 毛利率93.02%，同比+0.32pct。销售/处治/ 买卖税金及附加比率分散为2.75%/6.95%/13.75% ， 分散同比-0.75/-1.88/+0.03pct。2024Q4 归母净利率为49.78%，同比+1.47pct，增速环比转正。

龙头慎重增长，守护“买入”评级

咱们预测公司2025-2027 年买卖总收入分散1898.78/2056.52/2202.78 亿元，分散同比增长9.04%/8.31%/7.11%，归母净利润分散为939.98/1019.63/1096.37 亿元，分散同比增长9.01%/8.47%/7.53%，对应CAGR 为8.33%，对应2025-2027 年PE 估值分散为21/19/18X。商量公司品牌壁垒深厚，多措并举踏实量价预期，份额有望捏续晋升，守护“买入”评级。

风险领导：行业竞争加重，茅台酒批价剧烈波动，宏不雅经济不达预期。

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